לפני מספר חודשים, פרסמנו מאמר שמסביר מעט על מנהג ה”תזכיר” של המשקיע האגדי, הווארד מארקס, המייסד של אחת ממנהלות הנכסים הגדולה בעולם- Oaktree Capital.  אותם “תזכירים” או Memos הם בעצם מאמרי דעה מקצועיים אותם נוהג לפרסם אחת לרבעון הווארד מרקס, מזה כמה עשרות שנים.

 וורן באפט סיפר פעם על עצמו כי בכל פעם שהוא רואה בתיבת המייל שלו מאמר חדש של הווארד מרקס, זהו הדבר הראשון שהוא פותח וקורא וכי

תמיד הוא לומד ממאמרים אלו דבר חדש…

 במאמר האחרון שלו, הווארד פותח בכותרת- “מה באמת חשוב?” המאמר מחולק לשני חלקים עיקריים. 

החלק הראשון מורכב מרשימה של נושאים אותם מגדיר הווארד- דברים שלא באמת חשובים, אך משום מה, משקיעים נוטים לתת להם

משמעות ולעיתים אף משמעות עודפת אשר מפרה את שיקול הדעת. 

בחלק השני של המאמר, הווארד מפרט נושאים אשר לדעתו כן חשובים ובעלי משמעות בעולם ההשקעות.

מדובר במאמר ארוך ומקיף מאוד, לכן עבור המעוניינים להתעמק מוזמנים לגשת למאמר בלינק זה: https://www.oaktreecapital.com/insights/memo/what-really-matters 

אך עבור מי שמעדיף לקבל את עיקרי הדברים, סיכמנו את עיקרי הדברים מהתזכיר האחרון.

לדעתנו, המידע הנ”ל יקר ערך ומסייע בבניה של השקפה נכונה אל עולם ההשקעות כולו:

 מה לא חשוב- אירועים בעתיד הקרוב:

 בכנס המשקיעים השנתי של Oaktree אשר התקיים ביוני 2021 בלונדון, היו מספר שאלות חוזרות ונשנות מצד המשקיעים שלנו- עד כמה האינפלציה תהיה

גבוהה? על כמה הפדרל רזרב יעלה שיעור הריבית על מנת להלחם באינפלציה? האם העלאות הריבית יגרמו למיתון?

 עד כמה המיתון יהיה חריף ומה יהיה אורכו?

 בשורה התחתונה, אמרתי לנוכחים כי כל השאלות הנ”ל נוגעות לטווח הזמן הקצר וזה מה שאני יודע בנוגע לטווח הזמן הקצר:

רוב המשקיעים אינם יכולים לחזות את העתיד הקרוב ואת האופן בו יתפתחו אירועים כגון אלו.

גם מי שכן הצליח לחזות נכון את התפתחות המאורעות הללו פעם או פעמיים, כנראה שלא יצדק באופן קונסיסטנטי. לכן, לא מומלץ למשקיעים להשקיע

נכסים על פי אמונתם בנוגע להתרחשויות בטווח הקצר.

סיבה חשובה נוספת לסיכון הטמון בהסתמכות על התפתחותם של מאורעות בטווח הקצר

היא שקשה מאוד לדעת אילו ציפיות של משקיעים מגולמות כבר במחירי הנכסים ואילו לא.

אחת הטעויות הנפוצות ביותר במסחר בשוק ההון היא שמשקיעים מאמינים כי שינויי מחירים של מניות נובעים מאירועים בשוק. אירועים חיוביים יגררו

עלייה במחיר המניה ואירועים שליליים יגרמו לירידה- אבל זו לא האמת.

מחירי המניות נקבעים בהתאם לאירועים בשוק וכיצד משקיעים הגיבו לאירועים אלו. כלומר, מדובר בפונקציה של התממשות אירועים בשוק, בהתאם לציפיות המשקיעים.

זו הסיבה שלעיתים אנו רואים דיווח של עלייה ברווחים של חברה נסחרת וכתגובה, ירידה בשווי המניה שלה. משקיעים ציפו לראות עליה גבוהה יותר

ברווחיות החברה והציפיה הנ”ל כבר הייתה מגולמת במחיר המניה. לאחר שהציפייה לא התממשה או לא התממשה במלואה, מחיר המניה ירד.

מצפיה בתזוזות בשוק ההון נראה ברור כי מחירי מניות משתנים הרבה יותר מתדירות השינויים בתפוקה כלכלית או ברווחיות של חברות.

 הסיבה לכך- בטווח הקצר, המחירים מושפעים הרבה יותר מתנודות בפסיכולוגיה של המשקיעים מאשר מאשר בשינויים בסיכויים ארוכי הטווח של החברות.  מכיוון שתנודות בפסיכולוגיה חשובות יותר בטווח הקרוב מאשר שינויים פונדמנטליים – וכל כך קשה לחזות אותן – רוב המסחר לטווח 

קצר הוא בזבוז זמן … או גרוע מכך.

מה לא חשוב- המנטליות של “מסחר”.

לעיתים אני כולל במאמרים שלי בדיחות ישנות של אבי משנות ה 50. אני משתף בבדיחות ישנות אלו מכיוון שאני מאמין שלעיתים קרובות, ההומור

משקף את האמת.

לטובת מאמר זה אשתף אתכם בבדיחה קצרה:

שני חברים נפגשים במקריות ברחוב. הראשון אומר לשני כי הרגע רכשתי ארגז מלא בקופסאות סרדינים.

 חבר ב’ משיב: מצוין, אשמח לקנות ממך כמה קופסאות. כמה כל קופסא עולה?

חבר א’: 10,000 דולר כל קופסא.

חבר ב’: מה? איך קופסת סרדינים יכולה לעלות 10,000 דולר???

חבר א’: מדובר בסרדינים הטובים בעולם. הם נתפסו בעזרת רשת ולא בעזרת חכה, טופלו באופן ידני אחד אחד ונטבלו בשמן האיכותי ביותר. את

התוויות של הקופסא צייר אומן בעל שם עולמי.

חבר ב’: אבל מי יאכל סרדינים שעלותם 10,000 דולר?

חבר א’: לאאא, לא מדובר בסרדינים לאכילה אלא בסרדינים למסחר…

שיתפתי בבדיחה הזו מכיוון שאני מאמין שרוב המשקיעים כיום מתייחסים אל מניות ואגרות חוב כאל נכסים למסחר ולא נכסים לטובת החזקה.

אם תשאלו את וורן באפט מהם העקרונות לשיטת ההשקעות שלו יתחיל בהבהרה כי יש להתייחס למניות כאל שותפות בחברה.

רכישה של נייר ערך אמורה להתבצע מכיוון שהמוכר מאמין שהשווי הפוטנציאלי המלא של נייר הערך מגולם במחירו והרוכש מאמין שהשווי גבוה יותר מהשווי הנוכחי ואינו מגולם כעת במחיר הנייר במלואו. בכל פעם שמתקיימת רכישה של נייר ערך, אחד מהצדדים מרוויח והשני מפסיד. אבל, אם משקיע רוכש נייר ערך מתוך אמונתו בטרנדים כאלה ואחרים בשוק אשר ישפיעו על מחיר המניה לחיוב בחודש, ברבעון או בשנה הקרובה, האם יש הגיון בלחשוב שהמשקיע יהיה צודק

יותר פעמים מאשר יטעה?

 מה לא חשוב- ביצועי המנהל\ המוצר בתקופה האחרונה:

בהתחשב בגורמים הרבים אשר עלולים להשפיע על ביצועי השקעות בטווח הקצר, התוצאות של מוצר, מנהל השקעות או אסטרטגיה בתקופה האחרונה, יכולות להציג תמונה מטעה ביותר, וכאן אני מדבר בעיקר על ביצועים טובים שמנהלים הציגו בזמנים טובים בשווקים.  ישנם שלושה מרכיבים להצלחה בזמנים טובים – אגרסיביות, תזמון ומיומנות – ואם יש לך מספיק אגרסיביות בזמן הנכון, אתה לא צריך כל כך הרבה מיומנות. כולנו יודעים שבזמנים טובים, התשואות הגבוהות ביותר הולכות לעתים קרובות לאדם שהתיק שלו מורכב מהסיכון, התנודתיות והמתאם הגבוהים ביותר. תיק שכזה לאו דווקא מעיד על יכולת גבוהה של מנהל ההשקעות, בפרט אם הוא נוטה להיות חשוף לסיכון גבוהה באופן תמידי.  בשורה התחתונה, לאירועים אקראיים יכולה להיות השפעה מכרעת על התשואות – לשני הכיוונים – ברבעון או בשנה ספציפית. 

אז מה באמת חשוב?

מה שחשוב באמת הוא הביצועים של האחזקות שלכם בחמש או עשר השנים הקרובות (או יותר) ואיך השווי בסוף התקופה משתווה לסכום שהשקעתם ולצרכים שלכם.

מדובר בהליך מורכב ואני אפרט חלק מהאלמנטיים המרכזיים שבו, אותם חשוב לזכור. אתם כנראה תזהו כאן נושאים אשר חזרו על עצמם מהמאמרים הקודמים או ממאמר זה אך אני לא מתנצל על כך שאני נותן דגש על דברים חשובים:

• תשכחו מהטווח הקצר, רק הטווח הארוך חשוב. חשבו על ניירות ערך כעל שותפויות בחברות (או פרויקטים) ולא כעל “קלפי מסחר”.

• החליטו אם הגישה שלכם נוטה יותר לכיוון אגרסיביות או דפנסיביות. באופן כללי, סגנונות ההשקעה של אנשים צריכים להתאים לאישיות שלהם.

• חשבו מה צריכה להיות חשיפת הסיכון הרגילה שלכם – האיזון הרגיל שלכם בין אגרסיביות לדפנסיביות – בהתבסס על המצב הפיננסי, הצרכים, השאיפות והיכולת שלכם או של הלקוחות שלכם לחיות עם תנודתיות. שקלו האם תשנו את האיזון שלכם בהתאם למצבים המשתנים בשווקים.

• לאמץ גישה בריאה כלפי תשואה וסיכון. ההנחה כי “ככל שפוטנציאל התשואה גדול יותר, כך טוב יותר” יכול להיות הנחה מסוכנת בהתחשב בכך פוטנציאל

תשואה מוגבר מלווה לרוב בסיכון מוגבר. מצד שני, הימנעות מוחלטת מסיכון מובילה בדרך כלל גם להימנעות מתשואה (לפחות הימנעות מתשואה ריאלית במצבנו הנוכחי).

• התעקשו על מרווח בטיחות הולם, או על היכולת למתן את ההשפעה של תקופות שבהן הדברים הולכים פחות טוב ממה שציפיתם. בנקודה הזו ראינו לנכון להוסיף אמרה מפורסמת אחרת של הווארד מארקס- “אל תשכחו את האדם שהיה גובהו מטר שמונים וטבע בנהר שהיה עומקו מטר ושבעים בממוצע”.

• תפסיקו לנסות לחזות את המאקרו; למדו את המיקרו באופן יסודי כדי להכיר את המנהלים, המוצרים והנכסים שלכם טוב יותר מאחרים. הפנימו שאסטרטגית מאקרו מוצלחת יכולה לעבוד רק אם יש לבעליה יתרון של ידע.  אמצו את ההשקפה כי עצם החזקת “מידע כמותי זמין לגבי ההווה” לא תספק תוצאות מעל הממוצע, שכן המידע קיים גם אצל כל שאר המשקיעים.

• הכירו בכך שהפסיכולוגיה תנודתית הרבה יותר מאשר היסודות הפונדמנטליים, ובדרך כלל בכיוון הלא נכון או בזמן הלא נכון.  ישנה חשיבות רבה בהתנגדות לתנודות הללו. במידה ויש לכם את האמצעים וקור הרוח הנדרש ייתכן ותוכלו להרוויח בכל שתשחו נגד הזרם ותאמצו אסטרטגיה “אנטי מחזורית”. (הכוונה היא לניצול תקופות בהם מחירי ניירות הערך למיניהם נמוכים יחסית מתוך החשש השולט בשוק ומימוש יחסי של ניירות ערך בתקופות בהם מחירם גבוה ומשקיעים

רבים נמצאים באופוריה.)

• למדו את התנאים בסביבת ההשקעה שלכם ובעיקר את התנהגות המשקיעים וחשבו היכן הדברים עומדים מבחינת המחזוריות של השוק. (The Business Cycle– עליו כתבנו מאמר נפרד;) מיקומו הנוכחי של השוק במחזור שלו יסייע מאוד בהבנה האם הסיכויים הם לטובתכם או נגדכם, נכון לנקודת זמן זו.

עד כאן עיקרי המאמר המקיף של הווארד מרקס, המייסד של Oaktree.

 אין ספק כי אימוץ הגישות השונות עליהן הווארד מפרט במאמר והשימוש הנכון בכל אחת מהן הוא דבר מורכב, אשר דורש הבנה עמוקה ויחד עם זאת אנחנו מאמינים כי יש בדברים בכדי לתרום לכל אחד ואחת מאיתנו בשמירה נכונה על נכסינו ויצירת צמיחה ארוכת טווח ומשמעותית.

 גם אנחנו ב Gefen Family Office מתחברים היטב עם רוב ככל הדברים שהווארד ציין במאמר וכן נתקלים לא מעט במשקיעים אשר השקפת עולמם
בתחום ההשקעות אינה תואמת את המטרות והצרכים שלהם.

 אנחנו מזמינים אתכם לפגישה אישית, בה נוכל להרחיב בנושאים אלו ועוד ולהציג לכם איך אנחנו ב Gefen Family Office יכולים לסייע בניהול נכון של ההון האישי שלכם, בשמירה על שווי הנכסים המשפחתיים ויצירת צמיחה משמעותית לאורך זמן, השגת המטרות הכלכליות שלכם ושימור אורך החיים הרצוי.

מאת: לידן אהרונוב סמנכ”ל גפן פאמלי אופיס.