חוששים מתנודתיות בשווקים? הכירו את חלופת ההשקעה הדפנסיבית לימים סוערים

קרנות חוב מהוות אפיק השקעה אלטרנטיבי סולידי – דפנסיבי לשוק הון לא רגוע. את הסיכון הן מגדרות באמצעות בטוחות נדל”ן בשעבוד ראשון, פיזור, חשיפה לשווקים שונים ובקרה פנימית גבוהה

הכתבה בשיתוף קרן ברקאי

הטלטלות שחווה שוק ההון בשנה האחרונה כתוצאה ממשבר הקורונה וגורמים נוספים, יצרו ביקושים לחלופות ההשקעה לשונאי סיכונים. מדובר במשקיעים כשירים אשר מחפשים אלטרנטיבות טובות לחלק מתיק ההשקעה שלהם באג”ח.

בחודשים האחרונים הבורסות בארה”ב ובאירופה חוות ירידות לצד עליות. השבוע האחרון של אוקטובר, למשל, נחשב לגרוע ביותר מאז פרוץ משבר הקורונה בארה”ב. עם ירידות של 6.5% במדד הדאו-ג’ונס, 5.5% בנאסד”ק ושיעור דומה של ירידה במדד ה-P&S. הטלטלה לא פסחה גם על שוק האג”ח, ועל מחירי הנפט (שירדו ב-11% בשבוע האחרון של אוקטובר). בחודש נובמבר, לעומת זאת, הבורסה תיקנה בחדות למעלה ומחקה את הירידות. בבורסות אירופה, במזרח וגם בישראל התמונה דומה, כאשר לצד הירידות, יש גם עליות והתאוששות, אך המצב בשוק נותר עדיין לא ברור. כך שהאטרקטיביות של השקעות בקורלציה נמוכה לשוק ההון עולה. עם זאת, גם באפיק זה חשוב לשים לב לבטוחות הניתנות להשקעה – כמו שעבודים של נדל”ן, פיזור הסיכונים ובקרה פנימית מספקת.

תחליף לאגרות החוב בבורסה

עולם ההשקעות האלטרנטיביות מציע אפשרויות למי שמחפש אפיקים דפנסיביים יותר להשקעה. בעוד שבעבר עולם זה היה מזוהה בעיקר עם משקיעים מוסדיים כיום יותר ויותר משקיעים פרטיים פונים להשקעה בתחום. השקעות אלטרנטיביות יכולות לכלול רכישת נדל”ן, הלוואות חברתיות, קרנות גידור – ולמעשה כל אפיק שאינו חלק משוק ההון התנודתי, ולכן הקורלציה שלו לתהפוכות בשוק נמוכה.

“אם אגרות חוב סחירות בדירוג השקעה טוב, היו בעבר מפלטם של מי שרצה להשקיע בשוק ההון בסיכון נמוך, אז התשואה הנמוכה, למעשה הורידה את האטרקטיביות של אפיק השקעה זה”, מסביר יוסי פיצחדזה, מנכ”ל קרן ברקאי, המתמחה בהשקעה בקרנות חוב מגובות נדל”ן. “גם הבטוחות הלא משכנעות שמציעות חלק מאגרות החוב ותספורות עליהן שומעים חדשים לבקרים, מעלות חשש לגבי מידת הדפנסיביות של השקעה באג”ח סחיר בבורסה. לכן השקעה בקרנות חוב מגובות ביטחונות צברה פופולריות בשנים האחרונות; האפיק קורץ למשקיעים כשירים, המחפשים לעבות את החלק היותר דפנסיבי בתיק שלהם”. מדובר בקרנות המעניקות הלוואות לחברות ייזום ובנייה בתחום הנדל”ן, ובתמורה להלוואה משעבדות את הנכס. פיצחדזה מסביר בנוסף כי “מבין סקטור ההלוואות, הלוואות מגובות נדל”ן הוכיחו את עצמם לאורך השנים כאשר נמצאו עמידות גם לתקופת משבר וטלטלה. שיעורי הדיפולטים (חוסר יכולת החזר של הלווה) נמוכים משמעותית בהשוואה לאשראי צרכני או אשראי לעסקים.

הוא מוסיף כי גם הגופים המוסדיים משקיעים באפיק האשראי הלא סחיר מגובה נדל”ן, כחלופה לשוק האג”ח הסחיר. במהלך 10 השנים שבין 2008 ל-2018, ההשקעה של גופים מוסדיים גדלה בשיעור של כ-600%.

סיכונים מול גידור

הסיכון, בסופו של דבר, במתן הלוואה, בין באגרות חוב בבורסה ובין בחוב לא סחיר, הוא כמובן שהלווה יגיע למצב של חדלות פרעון- “דיפולט”. על כך אומר פיצחדזה כי קרן ברקאי – היא קרן מסוג Fund of Funds , כלומר קרן המשקיעה במספר קרנות חוב מגובה נדל”ן – קרן הראל המגן, הפניקס חוב נדל”ן, קרן SBL מבית IBI, קרן GOLDEN Bridge מבית טנדם קפיטל וקרן אריון. “קרנות הפורטפוליו של הקרן מציגות לאורך השנים שיעור דיפולטים מזערי של הלוואות בודדות, לעומת אלפי ההלוואות שניתנו על ידם והוחזרו בהצלחה, לאורך השנים. הן עושות זאת באמצעות תהליך חיתום קפדני, בו נבדק הניסיון המוכח של היזם המבקש לקבל את ההלוואה, יכולתו הפיננסית, איכות הנכס, שווי שוק ושמאות של הנכס, ביקוש לנכסים מסוג זה באזור, התוכנית העסקית של הפרויקט ופרמטרים רבים נוספים.

בנוסף, לדבריו, תנאי הכרחי לקבלת הלוואה הוא השקעה של הון עצמי של היזם בפרויקט. אחד מהגורמים המשמעותיים למשבר הנדל”ן בשנת 2008 הוא מימון בנקאי שלרכישת נכסי נדל”ן ללא הון עצמי של הלווה. כך, נוצר מצב שבו עם ירידת מחירי נכסים, לווים רבים העדיפו לא לשלם את החוב ולתת לבנק לקחת את הנכס אשר שוויו היה כמעט שווה, או נמוך מההלוואה שנתבקשו להחזיר. לעומת זאת, כאשר היזם משקיע מהונו האישי בעסקה, המשמעות היא כי בכל מקרה של דיפולט, היזם יאבד, לא רק את הנכס המשועבד, אלא גם את ההון העצמי אותו הוא השקיע, מה שמחזק את האינטרס לשרת את החוב כראוי.

לפי פיצחדזה מתן אשראי ליזמים בעלי ניסיון עשיר בתחום ומיקוד בפרויקטים בסיכון נמוך, בשילוב החיתום הקפדני וההשקעה של ההון העצמי של היזם, יוצרים תיק אשראי שבו מספר ההלוואות המגיעות להגדרה של דיפולט הוא מזערי. אולם גם במקרה של הלוואה שאינה מתפקדת כראוי, קיימים רשתות ביטחון חזקות לטובת כספי המשקיעים.

“ההלוואות בקרנות החוב בהן משקיעה הקרן שלנו מגובות בנכסי נדל”ן בארה”ב, ללא יוצא מן הכלל. כמעט כולם בשעבוד ראשון, המקנה לקרן המלווה זכות ראשונים בעת חדלות פירעון”, מסביר לידן אהרונוב, אחראי פיתוח עסקי בקרן ברקאי. בארה”ב, תהליך של מימוש נכס המשועבד בחוב בכיר להלוואה נעשה בקלות רבה יותר ובפרק זמן קצר יותר מאשר בישראל, כך שבמקרה של חדלות פרעון, הקרנות יוכלו להחזיר את כספי ההשקעה באמצעות מימוש ומכירה של הנכס, בפרט כאשר מדובר בנכסים שאינם מאוכלסים ונמצאים בתהליך של השבחה. בנוסף, תמיד קיים מרחק בין שווי הנכס המשועבד לטובת הקרן המלווה לבין גובה ההלוואה הניתנת עבורו”.

היחס, שבין גובה ההלוואה לשווי הנכס המשועבד, נקרא LTV – Loan To Value. בקרנות החוב בהן משקיעה קרן ברקאי שיעור ה-LTV הממוצע הוא נמוך. כך שקיימת כרית בטחון עבור כספי המשקיעים. “לצורך המחשת הדברים, מביא אהרונוב דוגמה מספרית. יזם מבקש לקבל הלוואה עבור נכס השווה 1 מיליון דולר; הקרן המלווה אישרה לו הלוואה ב-LTV של 60% וכך:

שווי הנכס: 1 מיליון דולר

גובה ההלוואה: 600 אלף דולר

LTV: 60%

שעבודים ובטחונות: שעבוד ראשון ומלא של הנכס

לרוב נדרשת גם ערבות אישית של הלווה.

המשמעות בדוגמה לעיל היא, שגם במקרים של כשל או סיבוך בפרויקט, הערכה שגויה של מחיר הנכס או התוכנית העסקית, קיפאון בשוק הנדל”ן, ירידה במחירי הנכסים בשוק וכדומה, רק פגיעה של יותר מ- 40% משווי הנכס תגרום לבעיה בהחזר קרן ההלוואה.

“כמובן, שסבירות שתרחיש כזה יקרה היא נמוכה מאוד. במשבר הגדול של 2008, הירידה במחירי הנכסים בשווקים הפגיעים ביותר עמדה על כ-35%”, מוסיף אהרונוב. “למעשה, כיום שיעור הפסדי ההון כתוצאה מדיפולטים בקרנות חוב נדל”ן מסוג זה עומד בדרך כלל על 0%”.

שני סוגים של פיזור

דרך נוספת לגדר את הסיכונים בקרן חוב מגובה בנדל”ן היא באמצעות פיזור, שיכול לבוא לידי ביטוי במספר היבטים. אהרונוב מסביר כי “היבט אחד הוא מספר ההלוואות הקיימות בקרן. מכיוון שקרן ברקאי משקיעה כיום ב-5 קרנות חוב מגובה נדל”ן, מספר ההלוואות הוא גדול, כאשר כל משקיע מפוזר על פני כל ההלוואות הקיימות. כך למעשה, ממזערים את רמת החשיפה של המשקיע להלוואות בודדות, אשר לא יתפקדו.

“היבט נוסף הוא הפיזור בין הקרנות. בהשקעה בקרן אחת, טובה ואיכותית ככל שתהיה, תמיד קיימת האפשרות שמשהו לא יהיה כשורה. לעומת זאת, כ-Fund of Funds קרן ברקאי מפזרת את כספי המשקיעים בין 5 קרנות שונות. ההשקעה במספר גופים, גורמת לכך שההלוואות ניתנות במספר גדול של מדינות בארה”ב, אז אם שוק אחד חווה ירידות, או משבר, השווקים האחרים עשויים לפצות”.

“הטלנו על עצמנו בקרה גבוהה מהנדרש”

גיבוי חשוב נוסף להשקעת חוב נוגע לבקרה החיצונית על הקרן. “בחרנו לעבוד עם גופים ותיקים בעלי ניסיון משמעותי בתחום קרנות ההשקעה. לדוגמה, זיו האפט (נאמנויות ואחזקות 2003 בע”מ חברת בת של BDO רואי חשבון) אשר משמשת כאדמיניסטרטור של הקרן שלנו. בין היתר, זיו האפט נאמנויות הם בעלי זכויות חתימה בחשבון הקרן ואחראים על בדיקה ואישור של העברות בנקאיות מהחשבון. כמו כן, מדי חודש, הם מספקים לכלל השותפים אישור של שווי ההשקעה בקרן, אומר אהרונוב. “את ייעוץ המס אנחנו מקבלים מפירמת ראיית החשבון של PWC והליווי המשפטי מלווה על ידי משרד עו”ד פישר-בכר-חן. הטלנו על עצמנו בקרה הרבה יותר גבוהה מהנדרש, על מנת להעניק למשקיע מעטפת של ביטחון ושקיפות”, הוא מוסיף.

בשורה התחתונה, אהרונוב ופיצחדזה מסכמים ואומרים כי לתיק האג”ח התנודתי אשר מניב תשואה נמוכה, נמצאה כעת אלטרנטיבה של השקעה בקרנות אשראי, המציעות למשקיעים פיזור רחב מאוד של הלוואות, מגובות נדל”ן שעשויות להשיא תשואה אטרקטיבית.

*ההשקעה מיועדת למשקיעים כשירים (כהגדרתם בתוספת הראשונה לחוק ניירות ערך) ומוגבלת לעד 35 ניצעים שאינם משקיעים כשירים בשנה ולעד 50 ניצעים שאינם משקיעים כשירים בסה”כ.

**פרסום זה נועד למטרות שיווקיות בלבד, ואין בו משום יעוץ ו/או הצעה ו/או הזמנה לבצע השקעה כלשהי ו/או משום תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.